2019년은 STO(Security Token Offering)의 한 해라고 전망하는 전문가들이 많다. 2017년과 2018년 수많은 ICO 프로젝트가 진행되었지만, 현실적으로 실제 경제적 가치를 창출하고 각 프로젝트가 백서에서 구상하는 사업모델에 근접한 프로젝트는 거의 없었다. ICO 주체자들이나 투자자들은 블록체인을 적용하여 실제로 사용될 수 있는 프로젝트를 찾는다기보다는 나중에 토큰이 상장했을 때의 토큰가치만을 기대하고 투자를 한 것이다.

다시 말해, 유틸리티 토큰으로 위장된 시큐리티 토큰을 오직 백서만으로 적격투자자 (Accredited Investor)가 아닌 일반 대중들을 상대로 자금조달 (fundraising)을 한 것이라고 볼 수가 있다. 이런 형식의 ICO는 예상대로 오래가지 못했고 각종 사기 또는 스캠 사례로 오히려 블록체인 기술에 대한 신뢰도마저 떨어뜨리게 되었다. 이런 실패 사례들로 인해 오히려 프로젝트 주체자나 투자자는 현존하는 증권법 테두리 안에서 진행할 수 있는 시큐리티 토큰에 대한 관심이 많아졌다.

하지만, 증권형 토큰은 발행 자체가 쉽지 않다. 기본적으로 ‘증권’에 해당되는 상품이라고 각국에서 규제하고 있다. 각 국가의 증권법에 대한 명확한 이해가 있어야 합법적인 규제 프레임워크 안에서 발행이 가능한 것은 이 때문이다.



(1) 투자설명서 발급의무

싱가포르에서 증권 또는 증권의 성격을 가진 상품이 적용받는 증권 법률은 ‘Securities and Futures Act(SFA)’이다. 만약 발행하는 디지털 토큰이 주식, 채권, 투자신탁, 증권 파생상품, 집합투자증권은 증권의 성격을 가지고 있다면 SFA Section 2(1) 에 의거하여 자본시장상품(capital markets product), 즉 증권(security)이라고 간주된다. 이러한 증권의 성격을 가지고 있는 상품으로 자금조달을 하는 경우에는 SFA Section 240 에 의거하여 투자 설명서 (prospectus)를 발급해야 한다. 예컨데, 싱가포르 금융당국인 MAS의 승인을 받은 투자 설명서가 있어야만 공모를 수행할 수 있는 것이고 이 절차는 상당한 시간과 금액이 투입되어야 한다. 투자설명서를 발급해야 하는 이유는 간단하다. 일반 대중들인 금융소비자를 검증되지 않은 증권상품으로부터 보호하기 위해서이다.

(2) 투자설명서 면제 시나리오

하지만 SFA Part XIII Subdivision (4)에는 증권상품을 발행할 때 투자설명서가 면제될 수 있는 네 가지의 시나리오가 있는데, 이 또한 MAS 에서 발행한 ‘A GUIDE TO DIGITAL TOKEN OFFERINGS, 2018/11/30 (MAS 가이드라인)’에도 간략하게 설명이 되어있다. 이 네 가지의 면제 시나리오에 대해서 좀 더 자세하게 알아보도록 하자.

●Small (personal) offer (12개월 동안 싱가폴달러 5백만불 이하 또는 MAS 에서 허가받은 소액의 모집)

●Private placement offer (12개월 동안50인 이하의 사모)

●Offer is made to institutional investors only (기관투자자 한정 모집)

●The offer is made to accredited investors (적격 투자자 한정 모집).

(A) Personal offer

먼저 소액모집에 관련된 투자설명서 면제 조항은 SFA Section 272A이고, MAS 에서 발행한 Guidelines on Personal Offers made pursuant to the Exemption for Small Offers (“MAS Personal Offer Guideline”)를 참고할 수 있다. 소액모집이란 단순히 5백만불 이하의 금액만 모집하면 되는 것이 아니다. 예를 들어 SFA Section 272A(3)와 MAS Personal Offer Guideline을 자세히 읽어보면 아무 제3자에게 제안할 수 있는 것이 아니라 사전에 확인된 특정한 사람 (“pre-identified individual” 예를 들어 가족, 아는 지인 아니면 이전에 특정 증권 상품에 관심을 보였던 사람)에게만 투자를 권유할 수 있다고 되어있다. 그 이유는 증권상품을 권유하는 자와 사전 친분이 있는 투자자는 투자설명서에 포함되어야 할 정보들에 대한 접근이 이미 가능하다고 간주하기 때문이다.

(B)광고의 제한

소액모집, 사모, 적격 투자자 한정 모집 모두 SFA Section 272A(1)(c), 272B(1)(b), 275(1)(a) 에 의거하여 증권상품에 대한 광고가 금지되어있다 (MAS 에서 발행한 Guidelines on the Advertising Restrictions in Section 272A, 272B, and 275 참조). 예를 들어 웹사이트나 페이스북 등 일반사람들이 접근할 수 있는 플랫폼에 시큐리티 토큰 판매 광고를 올리면 광고 금지 규제에 제제를 받는다. 하지만 사실에 기반을 둔 정보를 이메일이나 레터로, ‘적격자’에게 보내는 것은 광고 제한에 어긋나지 않는다. 이와 관련된 사례로 지난 1월 24일 MAS 는 광고 금지 조항을 어기고 링크드인 (LinkedIn) 에 홍보 아티클을 올린 STO 프로젝트에 일시중단 조치를 내리기도 하였다.

(C)적격 투자자의 요건과 최근 변경 사항

마지막으로 적격투자자 한정 모집의 경우에는 적격투자자의 요건이 중요할 것으로 판단된다. SFA Section 4(A)(1)(a) 에서는 다음과 같이 적격투자자를 정의하고 있다.

(1)개인의 경우:

자산이 SGD 2,000,000 이상인 사람) 혹은 지난 12개월동안의 연봉이 SGD 300,000 이상인 사람

(2)법인의 경우:

법인 자산이 SGD 10,000,000이상

(3)기타:

MAS가 허가한 신탁 관리자와 MAS가 허가한 사람

법적으로 누군가에게 적격 투자자 자격을 부여하는 이유는 적격 투자자는 법적으로 금융적인 지식이 있는 사람들로써 투자 판단을 현명하게 할 수 있다고 간주하기 때문이다. 하지만 사실상 개인 자산이 많은 모든 사람들이, 금융적인 지식을 갖고 있지는 않다. 따라서 MAS 는 지난 2018년 10월, 개인 자산가의 대한 정의를 조금 더 한정된 범위로 조정하기 위해 하기와 같은 두 가지 조건을 더 추가했다. 그 조건은 다음과 같다.

(1)개인의 자산을 측정할 때 주 거주지의 가치는 SGD 1,000,000까지만 기여할 수 있도록 했다. (예전 같은 경우는 SGD 2,000,000가치의 부동산 하나로도 적격투자자로 인정될 수 있었다.)

2) 2019년 1월 8일부터 ‘opt-in regime’을 실행하였다. 개인 자산가들은 자동적으로 적격투자자로 인정되는 것이 아니라 본인들을 적격 투자자라고 자진해서 선택 (opt-in)을 해야만 적격 투자자 카테고리에 포함될 수 있다.

증권형 토큰 시장에서 투자를 모집하는 것과 발행하는 것만큼 중요한 것이 토큰 거래소 상장을 통한 유동성 확보일 것이다. 전편에도 언급한 바와 같이, 싱가포르에서는 MAS에서 최초로 허가한 거래소인인 ‘1xExchange’라는 거래소가 있다. 현재도 많은 거래소가 허가를 받기 위해 신청을 해놓은 상태이다. ‘1xExchange’에서는 IPO보다는 까다롭지 않은, 유틸리티 토큰보다는 많은 상장 요건을 가지고 있는데 아직까진 적격투자자들을 상대로 한 증권상품만 상장을 허가해준다고 한다.

1xExchange 상장요건

(1)상장 이전

- USD 1,000만 이상의 자본 또는 USD 500만 이상의 매출액

- 최소 2년간의 사업 운영 내역 (재무정보 등)

- 12개월 이상의 운전자본

- 주주의 일부 지분매각이 가능한 상황

- 제 3자로부터의 기업가치평가 (가격 평가기준)

- 그 밖의 1X로부터 요구되는 기업정보에 대한 제출

(2)상장 이후

- 상장비용과 SPV(특수목적법인, Special Purpose Vehicle) 유지비용

- 상장유지 요건 충족

- 정기적인 기업정보공개 (재무제표 등), 적절한 공시 충족

또한, 절차적으로 대형 회계법인에서의 공인된 가치평가를 요구하고 있기 때문에, 재무적으로 완성도가 높지 않은 스타트업에게는 다소 까다로운 요건이라고 할 수 있을 것이다. 오히려, 기존의 사업체가 ‘Private’ 회사의 구조이면서 IPO 요건 충족에는 어려움이 있는 회사들의 경우, STO를 고려해볼 수 있을 것이다.

결론적으로, 싱가포르에서는 SFA에 따라 면제조항을 이용하여 증권형 토큰을 발행할 수 있으며, 향후 거래소(Secondary Market)의 상장 여부를 사전에 검토하여 이에 충족되는 사업 또는 자산에 적합한 구조라고 할 수 있겠다. 요컨데, STO는 ICO가 어렵기 때문에 선택하는 대안이 아니라, 기존의 자본시장에서 다루지 못하는 유동성이 풍부하지 않은 자산군 또는 사업체에 대한 새로운 기회의 시장이라고 말할 수 있다./안미미 싱가포르 변호사(싱가포르 법무법인 포커스 아시아) mimiahn@focuslawasia.com

심두보 기자

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