금융투자(IB) 업계가 두나무와 네이버파이낸셜의 결합을 두고 다양한 합병 시나리오를 내놓고 있다. 시장에서는 금융 당국의 규제와 심사 가능성을 고려하면 1차 합병 뒤 주식 스와프가 유리하지 않겠느냐는 예측이 흘러 나온다.

29일 금융계에 따르면 네이버파이낸셜과 두나무의 예상 합병 비율로 1대3에서 1대4 정도가 언급되고 있다. 두나무와 네이버파이낸셜의 기업가치를 얼마나 보느냐에 따라 차이가 있는데 시장에서는 네이버파이낸셜이 4조~5조 원, 두나무가 14조~15조 원 안팎이 되지 않겠느냐는 분석이 많다. 두나무의 가치가 최소 3배에서 4배 많다는 뜻이다.

이 중 네이버파이낸셜을 4조 원대, 두나무를 16조 원으로 보면 합병법인의 총 가치가 20조 원이 되고 합병 비율이 1대4가 된다는 게 유진투자증권의 분석이다. 유진투자증권은 “이 비율에서 송치형 두나무 회장의 두나무 지분 25%는 합병법인 전체의 20%로 환산된다”며 “네이버는 합병법인 지분의 13.8%를 차지하게 돼 합병 후 지분은 송 회장 20%, 네이버 13.8%, 나머지는 두나무 및 네파 소수 주주들이 보유하는 그림”이라고 설명했다.

한화투자증권의 생각도 비슷하다. 한화투자증권 역시 네이버파이낸셜과 두나무의 교환 비율을 1대4 정도로 예측했다. 금융계의 한 관계자는 “일각에서는 네이버파이낸셜의 몸값이 4조 7000억 원, 두나무가 14조 원가량 되지 않겠느냐는 말이 있는데 아직 최종 실사에 따른 가격이 나온 것은 아니라고 안다”며 “향후 일부 수치가 바뀔 수 있을 것”이라고 전했다.

중요한 것은 그 다음 단계다. 두나무·네이버파이낸셜 합병법인과 네이버가 재차 합병하는 방안이 거론되고 있지만 이 경우 두나무의 덩치가 더 크기 때문에 우회상장으로 볼 수 있는 여지가 있다. 우회상장으로 간주 시 재상장 심사를 받아야 하는 만큼 지분 스와프를 통해 송 회장이 네이버 최대주주로 올라서면 된다는 말이 있다. 조태나 유진투자증권 연구원은 “문제는 네이버가 송 회장에게 줄 10%의 지분을 어떻게 조달하느냐”라며 “네이버가 보유한 자사주는 5% 미만으로 신주 발행과 구주 매각 등이 예상된다”고 설명했다.

금융계에서는 나스닥 상장 가능성도 제기된다. 업계의 한 관계자는 “송 회장은 합병법인 지분을 기반으로 네이버의 최대주주가 되고 두나무와 네이버파이낸셜은 나스닥 상장 가능성을 엿볼 수 있다”고 내다봤다.

한편 한화투자증권이 보유 중인 두나무 지분 5.94%의 매각을 검토하고 있는 것으로 알려졌다. 한화투자증권은 “여러 방안을 검토 중이나 확정된 바 없다”고 해명했다.

박민주 기자